黑丝（HIS1963）是我长期关注的一位大V以及投资偶像，最近复盘上半年收益，越发感觉估值和仓位表达的重要性，感觉需要好好再看看他的投资方法，所以产生了写这些帖子的想法：详细整理和学习他的投资方法和案例。由于个人水平有限，以及相关帖子众多，难免有班门弄斧和理解不对之处，如果不对之处，恳请@HIS1963 指正。
大家熟悉的黑丝，之前对他的印象是：低位敢重仓，极端的时候甚至敢上杠杆；股票涨起来以后又不断减仓、去融资、收本金，最后剩下的仓位越拿越轻松。
但把他的浦发、格力、海螺、神华、中远海控，再到后来的石油这些交易串起来以后，会发现，HIS真正有意思的地方并不是“会抄周期底”。甚至可以说，他自己都不认为自己擅长抄底。真正贯穿他二三十年投资的，是另外一件事：不同的价格，应该对应不同的仓位。或者再直接一点：赔率决定仓位。
这套东西不是他一开始就会的。他自己在2025年10月专门把近三十年的投资分成过三个阶段。第一阶段只看当年财报和静态市盈率；第二阶段开始看未来一两三年的市盈率；第三阶段，也就是最近十年，才逐渐转向“未来一两三年的股息率”。他还很坦率地说，前面八九年总体没赚到钱，是在交学费（引用原贴1）
我们先看看这套方法到底是怎么一步步长出来的。
一、最早的HIS：先学会看“便宜”
早期的HIS，其实很接近传统低估值投资。那时候没有什么“未来股息率门派”，主要就是看PE。他自己回忆，那时只挑市盈率低的股票，后来长期集中在浦发银行。甚至在当年的市场环境里，浦发低于20倍PE都可以算低估，有时还会到三四十倍。(引用原贴1，同上）
这个阶段其实很好理解。先解决最基础的问题：我是不是买贵了？但很快就会碰到一个问题。今天10倍PE，并不代表未来便宜。如果明年利润腰斩，现在所谓的10倍PE，一下就变成20倍。反过来，如果一家公司现在15倍PE，但未来利润连续增长，实际可能比那个“10倍股”更便宜。
所以HIS自己后来进入第二个阶段：不再只看当年的PE，而是看未来一两三年的PE。这也是他自己解释为什么会长期重仓浦发的重要原因之一：那十年银行业仍处在高增长阶段，利润不断增长，估值反而越来越低。(引用原贴1，同上)
也就是说，他的第一轮进化，是从静态便宜变成了未来便宜。
二、格力：真正把“看懂以后敢重仓”做到极端
2017年的格力，是HIS投资史里绕不开的一笔。这不是外界替他总结的。他2025年10月自己明确回忆：2017年满仓、满融、独股格力，净值翻倍。(引用原贴2)
2026年4月他再次提到这段经历，说当年离开格力时，股价大约44元。(引用原贴3)
这一笔非常直观地展示了仓位对最终收益的放大作用。同样一只股票上涨50%。你只有20%仓位，对组合贡献10%。如果你接近满仓，组合就是50%。如果再叠加融资，净值弹性会进一步放大。选股决定方向，仓位决定结果。这可能是很多人和他的真正差距。
三、但HIS并不是什么“周期底部猎手”
很多人容易把HIS理解成别人都绝望的时候，他精准抄底，然后满仓满融。其实他自己完全不是这么评价自己的。2025年8月，他专门写过一篇《炒股不用太聪明》。里面把最近十年的几笔大收益列得非常具体：
中远海控是在十倍主升浪以后，他才在调整低点进入，后来又赚了一倍多；
中国神华已经涨过一两倍以后才进入，又赚了一倍多；
海螺水泥也是主升浪之后的调整阶段进入，再赚一倍左右；
他甚至明确说，自己没有那些能够在行业周期拐点之前就重仓进去的“先知先觉”。
这意味着HIS真正擅长的不是提前三年预测一个新周期，而是一个已经被证明过的行业和公司，后来重新出现大幅调整时，他去判断剩下的赔率够不够高。换句话说，他吃的不是鱼头。很多时候就是吃鱼尾。但鱼尾够肥，一样可以重仓吃。这反而比“预测产业大拐点”更现实（对比一些喜欢做底部拐点反转弹性的其他大V）
四、第三次进化：从“未来PE”走到“未来股息率”
最近十年，HIS的估值方式又发生了一次明显变化。他自己2025年9月说得非常直接：
近十年来，他最核心的指标就是：
按照当前股价计算，未来一两三年的分红股息率。
并且当时给出了一套非常激进的仓位对应关系：
未来股息率大于10%，满仓满融；
大于7%，满仓；
大于6%，可重仓；
5%左右，开始减仓，换到收益率更高的资产；
低于4%，清仓换更高的；
低于3%，基本不看。(引用原贴5)
这套东西最容易被误读成“找10%高股息股，然后梭哈”，其实完全不是。
真正难的是前面几个字：未来一两三年。静态股息率谁都会算。未来股息率却要求你先判断：今年利润是不是周期高点？明后年还能赚多少？分红比例会不会变？公司债务怎么样？行业会不会出现结构性恶化？
所以HIS表面上最后只剩一个很简单的股息率指标，实际上前面还是要做大量判断。只不过他不喜欢复杂模型，更偏向用常识、行业理解和“毛估估”去算未来。
五、神华：这套“先算下限”的方法，表现得最清楚
中国神华是理解HIS很好的案例。2023年7月，他当时把对神华的净利润预期从650亿元下调到600亿元左右。然后继续往下算：600亿元利润，每股收益大约3元；如果只按60%的“底线分红”算，每股分红约1.8元；按照当时股价，对应股息率大约6.5%。他还进一步做了更悲观的假设：如果净利润只有550亿元，每股收益约2.75元，按60%分红，股息率仍然接近6%。(引用原题6)
这组数字本身未必多精妙。真正有意思的是思考顺序。
很多人做周期股，先想的是：煤价还能涨多少？景气还能维持多久？利润还能不能再创新高？HIS先问的是：如果周期没我想得那么好，我还能剩多少？如果利润掉下来以后，依然有比较稳定的分红；资产负债表也扛得住；那他就认为这笔投资有一定安全垫。这也是他能够给出高仓位的重要前提。所以HIS的安全边际，不是建立在“我预测得特别准”。反而是建立在：就算预测没完全对，最好也别太惨（有足够安全边际）。
六、中远海控：最能看清他的收益到底从哪里来
如果说最优代表性HIS股票，感觉是中远海控。因为他的优点和缺点，在这只股票上几乎全出现了。2024年6月4日，他自己做了一次复盘：如果2024年年初直接满仓中远海控H，一直不动，到当时收益已经是79.36%。
而他实际做了什么？加杠杆买海控A；横切中国神华A/H；又去过中煤能源H、西部水泥、招商银行、盐湖股份；中间还不断高抛低吸。最后他自己承认，各种操作做了一圈，也就比满仓海控躺着多赚几个点。(引用原贴7)
这件事直接回答了HIS那一轮大收益，到底主要来自交易，还是来自仓位？至少从他自己的复盘看，主要不是做T。真正贡献最大的是：年初已经把高仓位放在了后来大幅上涨的资产上。他自己后来也反复承认这一点。2025年8月，他说自己几天不交易就手痒，但全年一算账，往往是“折腾不如不折腾”。(引用原贴8) 2025年8月另一篇复盘里，他甚至算了一下：折腾了八个月，如果把当时净值全部换成海控H，持股数和年初几乎完全一样，自己都说“全是瞎折腾”。(引用原贴4)
所以HIS交易能力未必有想象中强，他的优势更可能是一旦认定赔率足够高，敢给足够大的仓位。而且他自己对交易能力评价很低，2026年3月，他发过一篇《折腾源于不自信》。里面直接说：自己不会炒股，尤其不会买卖。那几天刚卖掉中国石油，又换中远海控、中国移动，结果新买的又被套，于是最后把融资清掉，觉得压力反而小了。(引用原题9) 2025年6月，他甚至自嘲有人说他“选股厉害、操作差一点”，他觉得已经高抬自己了，自己是“选股可能青铜，操作绝对废铁”。(引用原题10)
这种自嘲不必完全照字面理解，但至少能说明HIS自己都不认为短线交易是自己的核心竞争力。
八、真正的核心：是“估值变化以后，仓位也要变”
这点可能比选股本身还重要。举个最简单的例子。假设一家公司未来每股大概能分1元。
股价10元时，未来股息率10%。涨到20元，还是分1元，未来股息率只剩5%。公司没变。利润预测也没变。但投资赔率已经变了。所以如果10元时值得满仓，20元时就未必还值得满仓。这就是HIS体系里“涨起来以后降仓位”的底层逻辑。不是因为“已经赚了50%，该止盈了。”，而是现在的价格，已经配不上原来的仓位。
所以会先去融资，再逐步减仓。继续上涨，再把更多风险资本拿回来。这也是为什么很多人会觉得他“越涨成本越低”。严格说，这不是真正意义上的零成本。( 重仓可以，满仓满融不能学）。股票永远有机会成本。随着上涨，他在不断收回原始风险资本。
九、“零成本”这件事，他本人其实没那么执着
我们容易从外面总结成 HIS特别喜欢把股票做到零成本。但2026年6月他自己明确说：“我向来没有成本概念。”当时中国石油从他12元满仓、11元融资一路跌到9元附近，他问自己的不是：“现在成本是多少？”而是：如果我今天空仓、满手现金，9元左右的中国石油，我还会不会满仓？他的答案依然是“会”，所以选择继续拿。(引用原贴11)
这个细节说明HIS真正看重的不是账户软件里的成本线，而是站在今天这个价格重新做决策，我还愿不愿意持有这么多。这比“成本归零”更接近他的真实思维。
十、他的选股流程，其实也比“看股息率”复杂
2025年10月，他自己还非常罕见地把最近十年的选股流程讲得很完整。
第一步，先看宏观政策和重要经济工作信号，判断哪些行业相对安全、哪些行业风险在上升；
第二步，用股息率配合其他指标大范围筛选，先找出二三十只；
第三步，再缩到重点关注的三五只；
第四步，去找雪球上真正长期研究这些行业和公司的大V，认真看一个月甚至三个月，把行业和公司知识补进去；
最后才是等待时机，逐渐进入、重仓甚至满仓。
而退出也不是简单涨多少就卖，而是：
重仓逻辑变了，或者出现了更好的目标，就逐渐退出。（引用原贴1）
这一段说明HIS并不是只靠一个股息率数字机械选股。他的实际选股流程是先选行业，再筛公司，再借助别人研究补认知，最后才等价格。只不过最后决定仓位的那个锚，越来越集中到未来股息率。
十一、从浦发、格力、海螺、神华到海控和石油，看起来一直换，其实底层没怎么换
HIS自己在2025年10月解释得非常直白：后来不再长期持有一个行业、一个股票，而是在不同行业和公司之间横切：
从低股息率切向高股息率；
从低确定性切向高确定性；
从低质资产切向优质资产。
他甚至举了自己的行业迁移，房地产逻辑变化后逐步远离银行、家电、水泥；煤矿安全生产强化后去煤炭；中字头做大做强后关注央企；后来又进入中远海控。至于科技，他自己说不是不想做，而是“看不到股息率”。（引用原贴1）
所以从外面看 银行→家电→水泥→煤炭→航运→石油。好像一直在“反复横跳”。但从他的体系看，其实一直是在做一件事 寻找下一块未来回报率更高、确定性更强的资产。
可以理解成 赔率迁徙，他真正忠于的不是某家公司，而是 价格和未来现金回报之间的关系。
十二、但不能只看成功案例：HIS的高收益和极端风险是一体两面
但我不是要纯吹黑丝叔，HIS自己反而比很多粉丝更清楚这个问题。2025年5月，他在《今后三十年的三个适度》里说：过去近三十年基本满仓独股；过去十年基本独股满仓满融；现在回头看，这是非理性甚至极度疯狂，没有出事是万幸。引用原贴12)，然后他提出了 适度集中、适度分散、适度现金。
当时给自己的设想是：核心股50%左右；另外三只股票，各10%左右；平时保留20%左右现金；除非真正遇到股灾，再考虑满仓抄底。（ 引用原贴12)
到了2025年10月，他甚至把雪球组合调成七成仓，然后说自己终于从“满仓满融独股的疯狂赌徒”，转成七成仓、分散的正常投资者。应用原贴13) 这已经是很明显的体系变化。
十三、问题是：人性没有那么容易改
半年不到，HIS又回去了。2026年5月14日，他重新融资加仓中国石油，直接写了一篇《又走回充满风险的老路》。当时再次回到：满仓独股+融资。不同的是，这次他给自己定了一个上限：不再像过去那样做到170%，而是把130%作为最高仓位。引用原贴14
这件事特别能说明HIS理论在进化，但人性、交易习惯和风险偏好，并不会因为写了一篇反思就彻底改变。
所以研究HIS不能只研究他的“纪律”，还要研究他什么时候会破坏自己的纪律，这反而更有价值。
十四、2026年的油股，又给这套体系上了一课
到了2026年6月，油股继续调整。6月23日，他自己总结：年内亏损已经超过10%，去年赚的钱也快回吐完了。并且把阶段性亏损直接归因于：“买贵和买多。” (引用原题15)
然后他重新写了一套更保守的仓位门槛：
股息率低于5%，不能急着买；
低于6%，不能重仓；
低于7%，不能满仓；
低于8%，不能融资；
低于10%，不能满融；
钱够用了，就绝不融资。(引用原题15)
注意，这和2025年的那套规则不完全一样。
2025年是 10%满仓满融，>7%满仓，>6%重仓……
2026年亏了一轮以后，则进一步把“融资”和“满融”的门槛拉高。这不是矛盾。恰恰说明他的体系还在被市场继续修正。
十五、2015和2026，是一个很有意思的对照
在同一篇2026年6月复盘里，他还专门比较了两个年份。
2015年，他52岁，仓位大约170%，组合股息率约4%，压力巨大；
2026年，他63岁，仓位约130%，股息率约5.5%，依然觉得压力很大。(引用)
这组对比其实非常有意思。年轻时更强调 我敢不敢重仓，现在越来越强调 我有没有给更坏的情况留子弹。这可能才是HIS最近几年最大的进化。不是放弃“赔率决定仓位”。而是在这个体系里加了一条新的约束：容错。
十六、而且2026年的油股，也证明他的“未来股息率”体系不是万能的
HIS自己6月19日还专门发过《高息有风险》。他说自己推崇的从来不是按去年、今年分红计算出来的静态高息股，而是未来高息股。
他当时给的分级是：4%以上只是门槛；5%以上及格；6%以上良好；7%以上优秀
他提醒别人：自己12元满仓、11元上融资的中国石油，已经被套20%左右，千万别抄作业。引用原贴17
这其实很有启发。所谓未来股息率，本质上还是预测。你认为未来能分这么多，不代表市场一定认可你的估值锚。更不代表股价短期不会再跌30%。所以这套体系真正危险的地方是：对未来利润和分红的判断到底准不准。
十七、HIS1963 ：赔率驱动型投资者。
如果一定要给一个标签，可能是：赔率驱动型投资者。
价值分析负责判断下限，周期波动负责制造错价，高股息提供等待期的现金回报。仓位负责把判断变成组合收益，杠杆则是过去用来进一步放大赔率的一把双刃剑。他真正长期反复做的不是某一个行业，而是 从低赔率资产迁移到高赔率资产
十八、HIS真正值得学的：估值定仓
His最容易学的是 满仓、集中、融资，但这恰恰是最危险的。真正难的是前面那些看不见的东西：为什么这个价格叫便宜？未来利润到底怎么估？如果利润少30%，还能分多少？资产负债表能不能扛？如果我买早了20%，还有没有钱继续买？
所以如果把HIS真正值得学习的地方压缩，我觉得有四个。
第一，仓位必须表达判断。
普通机会和几年一次的极端机会，不应该拿同样的仓位。
第二，先算下限，再看上限。
尤其周期股。先想如果周期没那么好，我还能剩什么。
第三，价格变化以后，必须重新估值。
公司没变，不代表投资价值没变。10元值得满仓，不代表20元还应该满仓。
第四，永远给自己犯错留余地。
这一条，可能是今天的HIS对过去那个满仓满融HIS最大的修正。HIS最值得研究的不是“看得有多准”。自己都说，过去赚大钱的基本是鱼尾。短期交易更谈不上神，自己常常承认折腾没意义。真正有意思的是 他允许自己不那么准，不用买最低，不用卖最高。
不用最早发现行业拐点。
进入高赔率区域以后逐步提高仓位；
上涨以后重新计算赔率；
赔率下降，再逐步把风险拿回来；
如果出现更好的资产，再迁移过去。
这套东西看起来不复杂。但真正难的地方在于市场最悲观的时候，你敢不敢相信自己的估值；市场最兴奋的时候，你又舍不舍得承认：它已经没有买入时那么便宜了。
最后，我觉得HIS真正给我的启发，其实不是“买什么”。而是投资不只有买和不买两个档位。估值真正的意义，也不只是判断“这股票值不值得买”。更重要的是回答这个价格，到底值得我放多少仓位？
这可能才是“估值定仓”真正有价值的地方
作者：Andy_Qiu
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